华泰｜联合研讨：掘金三季报

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来历：商场投研资讯

（来历：华泰证券研究所）

银行: 盈余筑底回稳，注重方针效应

盈余筑底回稳，注重方针效应

24Q3上市银行成绩筑底回稳，营收、赢利增速同比-1.0%、+1.4%。要点注重：1）营收赢利增速边沿改进；2）息差降幅平稳，利息收入回暖；3）财物添加提速，但信贷需求仍待修正；4）不良走势平稳，信誉本钱下行。方针组合拳发力，银行成绩筑底企稳，掌握优质个股。资金危险偏好回暖下，银行选股逻辑从股息避险转向绩优+轻视值弹性个股，稳健高股息仍有装备价值。

盈余拆分：利息添加修正，出资收益放缓

银行净利息收入增速上升，金融出资增速有所放缓。经咱们测算，24Q1-3上市银行净息差为1.54%，较24H1-1.4bp，息差走势逐渐平稳，首要获益于负债端优化，带动银行利息收入上升。9月底以来一揽子组合拳出台，咱们估计息差仍有必定下行压力，但央即将多措并重完结“中性”影响，估计年内仍较安稳。三季度债市利率走势震动，其他类型银行因为债市买卖收入有必定动摇，增速遍及有所回落。大行获益于汇兑类收入与权益类财物估值添加，其他非息收入增速逆势进步。中收增速有所回暖。24Q1-3上市银行手续费及佣钱净收入同比-10.8%，增速较24H1+1.3pct。

资负洞悉：财物添加提速，存贷增速放缓

上市银行扩表提速，但信贷需求仍待修正，借款添加放缓。9月末上市银行总财物、总借款同比增速别离为+8.2%、+8.2%，增速较6月末别离+1.1pct、-0.8pct。财物扩张首要依托金融出资和同业类财物支撑，信贷需求仍较弱，部分优质区域行体现出较强耐性。信贷结构上，Q3样本银行新增借款中对公、零售、收据别离奉献15%、23%、61%，收据冲量特征较为显着，但部分银行零售投进边沿有所回暖。负债端，存款添加仍有必定压力，9月末同比+4.3%，增速较6月末-0.2pct。12家样本银行数据闪现定时化趋势仍继续，9月末活期率较6月末-3.1pct至40.7%，方针效应下有望逐渐改进。

危险透视：财物质量稳健，信誉本钱下行

上市银行不良率平稳，信誉本钱同比下行，隐性危险目标动摇。9月末上市银行不良率1.25%，较6月末环比根本相等。分类型看，股份行环比改进1bp，其他各类银行根本相等。9月末上市银行拨备掩盖率环比-2pct至243%，拨备掩盖率环比有所下滑，农商行降幅较大。9月末上市银行注重类借款占比为1.71%，较6月末上升4bp，各类型银行注重类借款占比遍及上涨，隐性危险目标动摇。24Q3上市银行单季度年化不良生成率较24Q2环比-11bp，除城商行外，其他类型银行边沿改进。24Q3上市银行单季度年化信誉本钱同比-8bp，驱动赢利开释。

运营展望：成绩有望企稳，掌握结构时机

咱们估计上市银行25年成绩有望企稳，但息差和信誉本钱或为首要扰动变量。稳添加方针继续，助力银行信贷稳健投进；央行屡次表态呵护银行盈余空间，负债端本钱改进效应逐渐闪现，息差降幅有望逐渐收窄；随本钱商场回暖，中收有望自低基数上升。Q3银行股仓位环比进步，银行板块PB（lf）估值为0.61倍，2010年以来分位数为15.8%（到24/11/04），本年以来银行股收成33.2%肯定涨幅、19.8%相对沪深300涨幅（到24/11/04）。资金危险偏好回暖下，银行选股逻辑从股息避险转向绩优+轻视值弹性个股，稳健高股息仍有装备价值。

危险提示：经济修正力度不及预期，财物质量恶化超预期。

研报《盈余筑底回稳，注重方针效应》2024-11-06

沈娟剖析师 S0570514040002 | BPN843

贺雅亭剖析师 S0570524070008 | BUB018

李润凌联系人 S0570123090022

蒲葭依联系人 S0570123070039

证券: 出资驱动修正，成绩拐点初现

9M24上市券商归母净赢利同比-6%，环比显着改进，大型券商归母净赢利同比-3%，好于上市券商全体。大型券商中心改变：1）金融出资、客户资金驱动总财物扩张，部分杠杆率环比抬升。2）出资成绩显着改进，部分创单季度收入新高。3）财富办理随市动摇，利息净收入遍及下滑且内部分解显着。4）投行继续承压，资管相对稳健。Q3公募基金持仓环比进步，券商ETF财物净值显着添加。到11月8日收盘，券商指数PB（LF）为1.72x，处于2014年以来47.8%分位数。当时商场成交继续活泼，主张注重方针利好+买卖放量+成绩改进带来的正反应循环，注重券商板块结构性时机。

金融出资、客户资金驱动总财物扩张

Q3末大型券商总财物算计环比+6%，均匀杠杆率（除掉客户资金）环比抬升，但内部驱动要素纷歧。部分券商自动进步金融出资规划，如中信/广发，环比+16%/+12%，杠杆率环比显着进步（+0.41x/+0.28x），其间中信首要增量来自买卖性金融财物（+1236亿元），广发来自债务出资及其他债务出资（+280亿元）。部分券商则体现在客户资金存款大幅上涨，如申万/招商，环比+93%/+58%，驱动总财物环比+11%/+4%。

出资边沿改进，SFISF稳步推动

Q3末方针组合拳密布落地，股票商场快速上涨，沪深300季内涨16.1%，回收年内跌幅并较年头+17.1%，驱动券商出资成绩改进。前三季度大券商出资类收入算计同比+31%，Q3单季度算计环比+49%。国君、银河单季度出资类收入均创前史新高，同比+128%、+228%，环比+126%、+16%；中信单季度出资类收入也处于前史较高水平，创2011Q4以来新高，同比+134%，环比+58%。此前证监会同意17家证券公司参加第一批SFISF，部分券商已完结SFISF下的股票增持操作，后续相关资金的运用有望进一步增厚收入。

财富办理、投行仍承压，资管相对稳健

9M24均匀买卖活泼度仍处于较低水平，日均股基成交额和两融余额同比-9%、-6%，大券商生意净收入随市下滑，算计同比-14%；利息净收入遍及下滑，算计同比-37%。投行方面，监管仍着重一二级商场平衡，股权融资事务仍承压，据Wind计算，9M24 IPO、再融资规划同比-85%、-72%，债券承销规划稳中有增，9M24同比+2%。大券商投行净收入下滑，9M24算计同比-42%。资管事务体现相对稳健，大券商9M24净收入算计同比-6%。

注重方针/商场/成绩正反应循环下的结构性时机

本轮方针定调较高，中心首提“提振本钱商场”，有望不断自上而下推动、坚持方针继续性。一起央行两项新货币方针东西已落地，部分大型券商已完结SFISF下的股票买入操作，上市公司密布公告公司或控股股东签定回购增持再借款协议的状况，相关资金有望逐渐入市。到11/8，日成交额接连4个买卖日打破2万亿，融资余额逾越1.77万亿，有望驱动职业在24Q4完结更高的成绩动能。当时板块进入行情分解期，主张注重结构性时机，如：1）轻视值优质龙头；2）具有并购预期、同一操控或当地国资系券商；3）权益敞口较高或生意事务弹性较强的券商。

危险提示：方针支撑不及预期，商场体现不及预期。

研报《出资驱动修正，成绩拐点初现》2024-11-11

沈娟剖析师 S0570514040002 | BPN843

汪煜剖析师 S0570523010003 | BRZ146

孙亦欣联系人 S0570123070041

房地产：2024三季报总述 - 转型阵痛犹在，曙光尚在前方

咱们从申万房地产板块中挑选总财物在500亿元及以上的上市房企作为样本，接连此前剖析结构，从成绩、出售、扩张、融资四个维度整理A股典型上市房企2024三季报体现。样本房企共31家，算计总财物约9万亿，占申万房地产板块一切房企总财物份额到达90%以上，具有必定代表性。

成绩压力犹存，盈余才能尚待修正

营收降幅扩展，归母净亏本扩展。1-3Q24，全体房企营收同比-22.7%，降幅较1H24扩展2pct，较23年扩展21pct。央国企/非央国企营收同比-13.8% /-28.6%，央国企耐性相对更强，但与1H24比较央国企降幅扩展，非央国企降幅小幅收窄1.2pct。全体房企亏本继续扩展，1-3Q24录得归母净亏本245亿元，较1H24幸亏106亿元，央国企赢利削减31亿元，非央国企亏本添加75亿元，其间万科亏本较1H24扩展80亿元。毛利率与归母净利率均有所下降，全体房企毛利率约14%，较1H24下降0.4pct，较23年下降2.3pct；归母净利率-2.4%，较1H24下降0.5pct。1-3Q24，全体房企财物减值丢失/信誉减值丢失115/122亿元，较上一年同期别离添加34/74亿元。

出售回款降幅边沿收窄，未结转资源趋薄

央国企与非央国企出售回款降幅均边沿收窄，央国企出售份额继续进步。1-3Q24，全体房企出售产品供应劳务收到现金同比-34%，央国企/非央国企别离同比-31%/-36%，较1H24降幅收窄5/3pct。央国企出售收到现金占比到达55%，较1H24进步1.4pct。房企出售下滑，而曩昔出售项目在逐渐结转，现在房企待结转资源逐渐削减，对营收掩盖倍数下降，或对未来成绩构成必定扰动。1-3Q24，全体预售账款（合同负债）同比-26%，央国企/非央国企别离同比-15%/-35%；全体房企/央国企/非央国企预收账款对23年营收的掩盖倍数别离为0.98/0.67/0.80，较23年末+0.02/-0.13/-0.07。

扩张坚持审慎，房企库存继续下降

出售没有彻底企稳，房企出资仍慎重。1-3Q24，全体房企购买产品承受劳务付出现金同比-26%，央国企/非央国企别离同比-17%/-34%，较1H24降幅收窄扩展10.5/0.3pct。全体房企付出现金占收到现金份额约77.5%，较1H24下降2.8pct，但处于17年以来高位，首要系出售下降，但工程开销较为刚性所形成的。本年以来土地商场成交仍在下降，房企拿地审慎，存货水平继续下降。全体房企存货同比-14%，央国企/非央国企同比-6%/-23%；全体房企存货占总财物份额降至48.5%，较1H24/23年下降0.5/0.8pct。

融资仍然净归还，短期偿债压力增大

房企杠杆率继续压降，但短期偿债才能仍偏弱。到3Q24，全体房企有息负债同比-1.8%，较1H24扩展0.4pct，较23年扩展0.6pct；央国企有息负债同比+0.3%，非央国企同比-5.1%。1-3Q24全体房企筹资活动现金流入同比-17%，央国企/非央国企别离同比-14%/-16%，央国企筹资现金流入占比到达77.7%，较23年进步0.9pct。全体房企筹资活动现金流入净额-1168亿元，较1H24多净归还847亿元。房企负债压降，杠杆水平下降，全体房企/央国企/非央国企扣预财物负债率约70%/67%/74%，接连下降，但净负债率均上升；且现金继续削减下，现金短债比继续走低，全体房企/央国企/非央国企现金短债比别离为0.83/1.23/0.46，非央国企偿债才能显着偏弱。

危险提示：职业方针危险，职业下行危险，部分房企运营危险。

研报《2024三季报总述：转型阵痛犹在，曙光尚在前方》2024-11-06

陈慎剖析师 S0570519010002 | BIO834

刘璐剖析师 S0570519070001 | BRD825

林正衡剖析师 S0570520090003 | BRC046

陈颖剖析师 S0570524060002

戚康旭联系人 S0570122120008

家电：24Q3压力闪现，Q4注重2个时机

24Q3板块收入及净利增速均为年内低点，10月板块面对轮动调整

24年1-10月，家电板块累计上涨25%，在申万子职业中排名第3位，但10月面对轮动调整，跌落1.4%。24Q3板块运营总收入YOY+1.4%，归母净利YOY+0.8%，增速均为年内低点。展望24Q4，咱们以为，以旧换新推动下家电社零康复较为活泼，且零售好转逐渐向出货传导，上市公司内销有望逐渐优化，而出口随海外补库需求弱化，拉动力或相对温文。因而，咱们以为24Q4需更为注重内销占比较高且更为获益于仍旧换新相关板块，一起我国家电企业全球份额进步逻辑不变，海外消费支撑出口温文添加。

白电：24Q3格式安定，尽显龙头本性

空调/冰洗板块24Q3收入别离同比-1%/+2%，但在安稳竞赛格式下，净利展现出低动摇特色，空调/冰洗板块24Q3归母净利别离同比+9.3%/+13.1%。虽也面对毛利率下滑影响，但空调/冰洗板块24Q3“毛利率-期间费用率”别离同比+0.2pct/+0.2pct，为唯二添加的子板块，推动盈余质量改进。展望24Q4，咱们以为，白电产品内销获益于以旧换新需求，而出口添加或更为温文。考虑到职业竞赛格式安定，龙头公司在内部运营功率、数字化提效上的厚实投入，净利添加仍有支撑，分红优势也较为杰出，仍为板块国家栋梁。

黑电：24Q3继续发力全球化，盈余面对较大动摇

彩电子板块24Q3收入/归母净利别离同比+12%/-30.8%。黑电板块内部分解大，彩电整机企业全球化布局共享外需添加盈余，而机顶盒等其他黑电企业需求压力仍然较大。24Q4，咱们以为，换新需求仍有望推动MiniLED背光电视产品的活泼出售，而规划本钱抢先、技能迭代更快的我国品牌有望继续攻略海外。但盈余才能改进仍有待竞赛格式优化及中高端产品出售进步。

清洁小家电：24Q3需求康复，竞赛影响盈余改进

清洁小家电子板块24Q3收入/归母净利别离同比+6%/-24.1%。清洁小家电国内需求复苏，品牌出海步入“快车道”，但海外特别是欧洲走向产品同质化竞赛，品宣、途径费用投进力度加大，24Q3“毛利率-期间费用率”同比-4.1pct。24Q4，咱们以为，头部品牌企业仍有望依托技能代际优势进步全球份额，国内部分省市上线补助叠加双十一大促也有望推动需求会集开释，或能必定程度进步收入添加弹性。

小厨电：24Q3出口仍有拉动；大厨电：24Q3内销连累仍显着

小厨电子板块24Q3收入/归母净利别离同比+3%/-13.3%。24Q3出口仍拉动小厨电收入添加，咱们以为，板块未来添加依托于继续强化全球份额，长时间逻辑不变。厨房电器子板块24Q3收入/归母净利别离同比-20%/-46.7%。24Q3地产后周期连累仍然显着，运营杠杆影响净利体现。24Q4，咱们以为，大厨电内销占比较高，换新拉动获益显着，成绩改进或支撑估值修正。

家电板块注重内销换新开展，注重海外交易方针改变

24Q3基金重仓持股活泼上升至4.4%，份额康复至2020年邻近水平。24年板块市盈率TTM估值有较显着上升（2024/10/31康复至15x，曩昔5年51%分位点）。内销获益于换新需求，但换新节奏较快，后续开展仍需注重。海外消费或支撑家电出口坚持耐性，海外交易方针仍存不确定性，需注重。高股息夯实板块价值，而24Q4根本面上升仍有望支撑估值。

危险提示：内销康复偏弱；出口体现不及预期；原资料及汇率晦气动摇。

研报：《24Q3压力闪现，Q4注重2个时机》2024-11-02

樊俊豪剖析师 S0570524050001 | BDO986

王森泉剖析师 S0570518120001 | BPX070

周衍峰剖析师 S0570521100002

化工：盈余磨底阶段，下流复苏初现

前三季度职业盈余全体处于磨底阶段，下流复苏稍强

前三季度地产等需求偏弱、出口相对耐性，职业新产能投进下化工品供需面全体承压，大宗化工企业盈余仍处于磨底阶段，偏下流环节制品/精密品获益于需求慢复苏及本钱改进，复苏初现。根底化工&石油天然气（华泰化工分类）480家上市企业9M24营收/净利77790/4171亿元，yoy-1%/+2%，净利率5.4%，yoy+0.1pct；24Q3营收/净利25596/1232亿元，yoy-8%/-13%（qoq-2%/-17%），净利率4.8%，yoy/qoq-0.3/-0.9pct。注重油气龙头企业、格式优化和国内竞赛优势的大宗化工周期品、出口/出海和新技能驱动的下流制品。

9M24：油气工业链相对景气，大宗周期品盈余磨底

1.石油石化：油价中枢仍在高位叠加成品油供应格式改进，以及天然气增量开释，油气产销企业盈余仍偏强；2.化纤染料：全体受需求和本钱端两层揉捏，企业盈余同比下滑；3.氯碱相关：氟化工配额影响下商场供应偏紧，企业盈余逐渐改进，氯碱/无机盐受上一年低基数影响盈余同比进步；4.塑料聚氨酯：出口支撑下聚氨酯、塑料制品、助剂盈余企稳；5.电子资料：下流部分范畴需求略改进，高端和精密化工范畴国产代替或加速；6.消费上游：轮胎海外基地放量及全球份额进步，出口需求较好等带动，食药添加剂/日用化学品盈余上升。

24Q3：终端需求全体待复苏，下流有所改进

1.石油石化：油价中枢仍在相对高位但较Q2大幅回落，油气产销盈余同比相等，环比略降，高价原油库存致炼油价差显着收窄，炼油盈余同环比承压；2.化纤染料：聚酯供需面偏弱，盈余同环比转亏，锦纶需求复苏带动下企业盈余同环比改进；3.氯碱相关：因上年同期低基数等，氯碱盈余同比改进，配额制支撑下，氟化工盈余同环比显着改进；4.塑料聚氨酯：助剂出海需求耐性尤存，盈余同环比进步；5.电子资料：电子化学品盈余同比有改进，膜资料仍偏弱；6.消费上游及其他：轮胎海外需求景气及本钱改进，企业盈余处于高位，食药添加剂出口需求较好，盈余同环比进步。

职业展望：注重格式优化的周期品、出口/出海及新技能驱动的下流制品

短期而言，地产等需求仍待上升，家电产值、轿车销量等数据仍相对微弱，全球首要粮食作物价格较高位继续回落。阶段而言，化工品终端需求全体仍偏弱，未来随同需求端改进及低景气下供应格式有望优化，职业盈余有望逐渐复苏。板块而言，大宗化工注重格式优化的周期品和国内竞赛优势品种；下流制品/精密品迎量升和毛利率修正并行，叠加出口/出海和新技能驱动；油价中长时间存底部支撑，且龙头企业降本增量。

危险提示：原油价格大幅动摇；化工品需求不及预期；新增产能开释形成职业竞赛加重；新技能及新资料使用开展不及预期。

研报《盈余磨底阶段，下流复苏初现》2024-11-03

庄汀洲剖析师 S0570519040002 | BQZ933

张雄剖析师 S0570523100003 | BVN325

刘开伊联系人 S0570124080033

电子: Q3回忆 - 看好自主可控与消费类需求

收入赢利同环比继续添加，看好消费类需求迎来较好复苏

据咱们计算的79家A/H公司，3Q24电子板块收入同比+18%，环比添加15%；归母净赢利同比+20%。子板块方面，半导体设备（赢利+70%）同比体现较好，半导体规划公司旺季不旺（收入环比+3.1%，赢利环比-2.9%），但在芯片价格企稳代工本钱优化的带动下，毛利率环比进一步进步了0.1pct；面板公司归母净赢利受需求时节性影响环比有所下滑，PCB板块AI占比较大的公司成绩继续高增。往后看，咱们以为消费类需求有望获益安卓新机密布发布以及以旧换新等方针影响迎来较好复苏，泛工业范畴库存去化挨近结尾。看好：1）自主可控相关工业链对应的算力及上游设备、零部件公司；2）以旧换新等方针推动下的内需芯片规划公司。

半导体规划：旺季不旺，本钱优化带来毛利率环比改进

3Q24半导体规划板块全体体现旺季不旺，收入环比仅添加3.1%，归母净赢利环比下滑2.9%，个股体现分解显着，部分公司因为美元汇率动摇汇兑丢失/继续研制投入对归母净赢利形成必定影响。板块全体毛利率同/环比添加3.3/0.1pct至34.2%，接连五季环增，芯片价格根本企稳，部分公司获益代工本钱优化/产品组合优化，毛利率环比改进较显着，且代工本钱改进对毛利率进步影响估计Q4将进一步体现。存货水平环比略有进步，但存货周转天数进一步下降至154天（2Q24：156天），估计后续库存减值压力较小。

半导体制造/设备：收入坚持同比高增，研制与本钱开支导致赢利端分解

半导体设备3Q24收入同比+40.3%，归母净赢利同比+70.0%，前道设备公司在手订单足够，成绩全体坚持高增，赢利端略有分解，部分公司因新产品及高研制投入赢利承压。3Q24在下流消费电子需求复苏拉动下，半导体制造板块营收同比添加18.5%，归母净赢利同比添加11.3%，主因：1）曩昔几年高强度本钱开支逐渐转固；2）国内竞赛加重，部分中低端产品封测价格下降连累毛利率。功率企业Q3毛利率根本完结环比改进，但因为2H24新建产能逐渐投产，或对MOS等产品短期带来必定价格压力。

消费电子/安防：等待国补、化债等稳添加方针带来国内需求修正

消费电子板块3Q24收入同增27.2%，环增21.2%，净赢利同增13.8%，环增46.9%。手机环节，果链进入备货旺季，但因为汇率、零部件价格压力等要素影响，Q3职业净赢利同比增速慢于收入。安卓链方面，零部件环节3Q备货量仍相对较弱，价格相对安稳，存储等环节价格下行，带动品牌公司毛利率见底，4Q有望环比向上。PC环节，国内PC需求在国补和黑悟空游戏带动下有所好转。安防及数字化板块收入同比+10%，国内政府、企业事务继续弱复苏，海外事务坚持稳健，看好财务、化债等稳添加方针带来政府事务商机，等待安防/数字化职业成绩在25年迎来拐点。

面板/被迫元件：面板企业3Q盈余环比下降，被迫元件企业盈余分解

面板板块3Q24归母净赢利环比-24%，主因LCD面板需求受时节性扰动，大尺度LCD产线开工率环比有所下滑，且3Q24大尺度LCD面板均价环比下降（yoy：-4%）。因大尺度LCD面板近期国内需求走强，咱们估计大尺度LCD面板价格在4Q24的冷季将保相等稳。被迫元件方面，咱们看到：1）AI收入占比较高的PCB企业在3Q24仍然能坚持营收和赢利高速添加，而其他PCB公司成绩体现一般；2）MLCC和电感公司获益手机、家电下流需求陡峭复苏以及产品高端化，赢利同比修正；铝电解和薄膜电容职业因下流光储仍在去库、需求偏弱及价格竞赛等晦气要素，盈余短期承压。

危险提示：中美交易冲突晋级危险，电子产品浸透率不及预期的危险。

研报：《Q3回忆：看好自主可控与消费类需求》2024-11-11

谢春生剖析师 S0570519080006 | BQZ93

丁宁剖析师 S0570522120003

胡宇舟剖析师 S0570523070005 | BOB674

吕兰兰剖析师 S0570523120003

廖健雄剖析师 S0570524030001

黄礼悦剖析师 S0570523070007 | BRH099

权鹤阳剖析师 S0570524070007 | BTV779

汤仕翯剖析师 S0570524090007 | BUQ838

陈钰剖析师 S0570523120001

林文富联系人 S0570123070167

传媒: 精选绩优龙头，静待职业回暖

因外部环境、所得税率改变等影响，Q3职业成绩继续承压

24Q1-Q3传媒职业营收同增0.32%；归母净利同降36.3%，扣非后归母净利同降32.8%。Q3单季度营收同降3.1%；归母净利同降31.6%；扣非后归母净利同降49.4%。成绩承压主因外部环境影响、部分国有文明企业所得税率改变等要素。但不同职业、标的间分解较大。全体上亲近注重各细分职业高频数据后续改变、税率方针等，标的引荐各细分范畴龙头。

游戏：Q3全体收入同比略增，成绩降幅收窄，分解显着

依据游戏工委，24Q3游戏商场总收入917.7亿元，同增8.94%，环增22.96%，主因《黑神话》拉动及出海推动顺畅。咱们计算了A股游戏相关的28家上市公司， 24Q3完结营收238.4亿元，同增5.9%；完结归母净利29.6亿元，同比下滑16.5%。收入增速低于职业主因大都公司Q3无新品上线，赢利下滑首要原因包含：1）继续大幅添加研制投入；2）优化部分人员办理费用添加；3）出资收益有所亏本。但部分公司Q3成绩坚持高添加：神州泰岳出海坚持竞赛力买量投进功率同比进步；恺英网络海外添加较快且存量产品流水稳健；世纪华通海外产品体现继续强势。

互联网：权重股成绩受税收影响，AI战略继续推动

互联网板块24Q3完结营收272.5亿元，同比添加11.7%；完结归母净利7.9亿元，同比下降17.6%；主因部分权重股(芒果超媒)成绩受所得税方针影响。尽管赢利有所下滑，但全体AI使用流量快速添加。依据QM数据，2024年1-8月AIGC APP职业月活泼用户规划由2023年1月384万快速添加至9月7913万，月度CAGR16.3%。其间AI Chatbot类流量抢先，豆包APP 8月MAU为3235万抢先。公司AI使用方面，焦点科技新推出 “AI+跨境”产品；昆仑万维天工AI智能帮手继续迭代更新，发布AI短剧途径SkyReels简化AI视频的制造流程。

营销Q3全体下行压力增大，龙头抗压；教育出书营收稳健，一般图书改进

除掉利欧股份影响后，24Q1-Q3营销板块收入同增6.0%，归母净利同降7.2%，扣非后归母净利同降10%。据CTR，24年1-8月我国广告商场花费同增3.1%，火车/高铁站、电梯LCD、电梯海报和影院视频广告刊例花费同比别离上涨7.5%、24.3%、16.9%和1.9%，其他广告途径花费均有不同程度的减缩。24Q1-Q3出书职业营收同比根本相等；归母净利同降25.2%；扣非归母净利同降25.8%，首要因大部分板块内公司均遭到所得税方针减免到期及部分区域教辅图书征订方法改变的影响。据北京开卷，24Q1-Q3图书零售商场码洋同降0.68%，24H1同降6.20%，闪现7-8月职业已有回暖。

电影：Q3受暑期档影响连累下滑，注重优质内容供应；影视IP提质减量

院线板块24Q1-Q3（除掉*ST文投）营收同降18.6%；归母净利与扣非归母净利转亏，主因院线职业运营杠杆效应影响。据猫眼专业版，24Q1-Q3票房同降23.7%，其间Q3票房同降约43.75%。24年暑期档（6-8月）票房116.43亿元，同降44%。后续职业继续复苏的要害在于优质内容供应。影视板块24Q1-Q3营收同降2.8%；归母净利同降19.3%；扣非归母净利同增3.4%，首要奉献来自于光线传媒。广电板块24Q1-Q3营收同降6.6%；归母净赢利转为亏本；扣非归母净赢利接连亏本状况。

危险提示：微观疲软、方针监管危险、AI开展不及预期、内容供应不及预期。

研报《精选绩优龙头，静待职业回暖》2024-11-07

朱珺剖析师 S0570520040004 | BPX711

吴珺剖析师 S0570523100001

周钊剖析师 S0570517070006 | BQA910

食物饮料: 白酒 - 环比降速纾压，职业回归理性

24Q3白酒职业降速显着，龙头报表端自动纾压

24Q1-3 CS白酒板块营收/扣非净利同比+9.7%/+10.9%；24Q3同比+1.3%/+1.7%，环比降速显着。24Q3消费复苏偏缓慢，板块价盘略有承压，首要酒企注重途径整理与库存去化，活泼调整运营和报表开释节奏，职业营收同比/环比有所降速。考虑到1）经济耐性/群众消费兴起奠定的杰出消费根底、2）职业会集度接连进步趋势，咱们以为名优酒企仍将完结快于职业的开展速度，静待职业价值与生长性的稳步回归。主张注重消费层面方针影响及终端消费复苏状况；部分区域龙头仍将享用基地商场盈余。

高端白酒：运营凸显耐性，贵州茅台带动板块稳健添加

24Q1-3高端白酒营收/扣非净利同比+14%/+13%，24Q3营收/扣非净利同比+10%/+9%。酒企合理调整发货节奏，全体成绩稳健，凸显高端酒强品牌力加成，高端酒板块调整期中仍完结平稳添加。

次高端白酒：成绩强分解，古井、汾酒、当代缘体现靠前

24Q1-3次高端白酒营收/扣非净利同比+5%/+2%，24Q3营收/扣非净利同比-11%/-24%。商务场景需求短期承压，部分次高端酒企短期内复苏进程偏缓，另因部分消费场景缺失及库存去化开展等差异导致酒企间成绩分解。苏皖区域龙头古井贡酒/当代缘/迎驾贡酒/口儿窖/洋河股份24Q3收入同比+13%/+10%/+4%/-22%/-45%；全国性次高端酒企中，山西汾酒24Q3收入同比+11%，产品结构纵深、基地商场结实等优势助力汾酒运营稳健，而水井坊/舍得酒业/酒鬼酒24Q3收入同比根本相等/-31%/-67%，分解显着。静待终端需求康复下酒企营收完结环比改进。

考虑与展望：成绩凸显耐性，企业回归理性，等待需求、估值同步改进

24Q3白酒板块虽全体体现略有承压，但职业全体接连了1）竞赛加重、2）分解接连、3）龙头自动纾困，办理愈加商场化和精密化的特色。短期来看，24Q1-3不同场景需求复苏开展分解致各价格带体现分解加重；展望未来，消费层面方针影响和决心上升或将是板块回暖要害，要点注重新年开门红体现；一起，当时白酒板块估值处于前史低位（到2024.11.01，板块PE-TTM坐落17年至今的6%分位数），估值性价比凸显，等待需求改进和估值上升同步落地。长时间来看，会集度进步、龙头办理更趋精密化、分红报答长时间安稳进步的主旋律不变，咱们判别名优酒企仍将享用逾越职业的生长速度。

危险提示：微观经济添加不达预期，职业竞赛加重，食物安全问题。

研报：《白酒：环比降速纾压，职业回归理性》2024-11-04

龚源月剖析师 S0570520100001 | BQL737

宋英男剖析师 S0570523100004

胡东联系人 S0570124070052

食物饮料: 群众品 - 平平中不乏改进亮点

群众品：Q3乳制品、零食运营改进，餐饮需求仍相对平平

CS食饮群众品板块体现分解，啤酒/调味品/乳制品/速冻/休闲食物24Q3营收同比-3.3%/+5.3%/-5.8%/+0.1%/-2.9%，扣非净赢利同比-1.1%/+13.1%/ +15.0%/-35.6%/+2.0%。乳制品Q3运营环比向上，盈余才能显着提振，轻装上阵后等待继续改进；调味品Q3需求平平，龙头经前期调整、份额上升、体现更优；零食Q3旺季催化下运营环比有所改进、量贩/直播电商等继续放量；啤酒餐饮需求走弱导致量价承压，本钱改进支撑赢利率向上；速冻食物Q3需求平平，促销力度增大对赢利有所连累，等待秋冬旺季运营环比改进。

乳制品：Q3运营环比改进，盈余才能显着提振

CS乳制品板块24Q3营收/归母/扣非净利450.1/34.5/33.1亿元，同比-5.8%/+3.5%/+15.0%。收入端，龙头Q2着力于整理库存，Q3途径调整告一段落，当时途径库存健康，液奶事务有望迎来改进；赢利端，本钱利好与终端价盘压力削弱，板块Q3毛利率显着上行，出售费用率尽管遭到奥运会资助等费用影响同比有所进步，但毛销差24Q3同比+0.7pct，带动板块Q3赢利率上行；等待轻装上阵后运营企稳。

调味品：需求平平、本钱改进，龙头调整效果初现

CS调味品板块24Q3营收/归母/扣非净利128.2/23.3/21.9亿元，同比+5.3%/ +15.8%/+13.1%。Q3职业全体需求平平，前期龙头聚集途径及产品调整，Q3因调整开展不同运营体现有所差异。赢利端，Q3大豆等本钱下降效果继续体现，但存量竞赛与革新期间费效比有所下降，最终扣非净利率同比+1.2pct。

休闲食物：旺季运营环比改进，途径盈余继续开释

CS休闲食物板块24Q3营收/归母/扣非净利186.0/14.0/12.9亿元，同比-2.9%/+2.0%/+2.0%。24Q3中秋国庆备货催化下，C端零售运营环比有所改进，量贩、直播电商等途径放量盈余仍存，但卤味等连锁业态全体仍然承压；赢利端，葵花籽、鸭副等本钱处于低位、本钱盈余接连，但龙头品牌、途径投入亦有所添加，部分抵消本钱盈余，Q3扣非净利率同+0.3pct。

啤酒：Q3需求接连承压，本钱盈余凸显

CS啤酒板块24Q3营收/归母净利/扣非净利202.1/26.5/25.4亿元，同比-3.3%/-2.1%/-1.1%。Q3需求偏弱、销量承压，晋级趋势走弱、部分龙头ASP下滑，在基地商场结构偏低的企业依托中高端大单品放量获得量价进步；赢利端，Q3本钱盈余凸显、旺季费用有所添加，板块扣非净利率仍同比+0.3pct。

速冻食物：Q3运营承压，职业价格竞赛连累赢利

CS速冻食物板块24Q3营收/归母/扣非净利69.3/4.1/3.6亿元，同比+0.1%/-36.3%/-35.6%。收入端，24Q3餐饮需求接连平稳态势，速冻企业冷季需求较弱；盈余端，本钱压力接连平缓，但职业竞赛接连剧烈态势，相关公司阶段性扣头力度加大致费用率同比进步（部分企业体现为货折冲减毛利率），板块24Q3扣非净利率同比-2.8pct，盈余才能承压。等待后续餐饮需求回暖，秋冬旺季速冻食物企业运营环比改进，职业会集度有望继续进步。

危险提示：微观经济添加不达预期，职业竞赛加重，食物安全问题。

研报：《群众品:平平中不乏改进亮点》2024-11-04

龚源月剖析师 S0570520100001 | BQL737

宋英男剖析师 S0570523100004

倪欣雨剖析师 S0570523080004

王可欣剖析师 S0570524020001

胡东联系人 S0570124070052

走运：3Q24 - 集运/快递/跨境盈余体现优

景气有所分解，3Q24集运/快递/跨境盈余体现更为优异

3Q24走运各个子板块体现分解，景气量存在差异。其间集运在运价大幅上涨的拉动下完结盈余同环比高增；快递获益于件量高增与部分区域提价，盈余同比添加；航空物流运价冷季不淡，需求继续。航空增收不增利；干散/油运因上年同期基数低完结同比添加，需求仍偏弱；公路同比赢利下滑但边沿改进，铁路客运遭到差旅需求下滑和航空降价竞赛的影响；供应链&危化品物流则继续受制于职业景气较差。展望4Q24，咱们看好稳添加方针对顺周期板块的拉动，叠加货运旺季到来带来利好。

航空机场：量增价减，连累航空净赢利；非航承压，限制机场盈余增速

3Q24航空凭借旺季事务量体现杰出，三大航+春秋+吉祥+华夏供/需别离进步12.6%/20.5%，康复至3Q19的118.6%/119.7%，客座率84.2%，同比进步5.5pct，比较19年同期进步0.8pct。不过航司票价倾向促销战略，单位客公里收益遍及录得较大起伏下滑，连累盈余，以上航司3Q24算计归母净赢利122.7亿，同比下降18.4%。不过一揽子方针或将边沿影响之后民航需求，带动航司盈余开释。机场流量同样在旺季较快添加，但营收增速小于流量，或主因免税等非航事务承压。上海/白云/深圳机场3Q24算计归母净赢利7.69亿，同增10.0%，比较3Q19的16.1亿尚有距离。

航运港口：集运/干散盈余同环比添加；油运盈余同比添加，但环比下滑

三季度：1）集运受运价大幅上涨推动，盈余同环比高增；2）油运需求偏弱，运价环比下滑；3）干散需求偏弱，但上年同期低基数，运价同比添加，但环比相等；4）港口因货源结构不同，个股盈余体现差异较大。3Q24集装箱运价指数（SCFI）/原油运送指数（BDTI）/成品油运送指数（BCTI）/干散货运送指数（BDI）均值同比+212%/+16%/-5%/+57%；环比+20%/-19%/-26%/+1.2%。港口因货源品种不同，个股盈余差异较大。全体，3Q全国港口货品吞吐量同比添加11%，环比下降1%。其间，集装箱吞吐量同环比添加13%/2%。

公路铁路：公路景气边沿改进；铁路客运景气下滑、货运底部企稳

1Q/2Q/3Q A股公路板块归母净利同比下降3.3%/5.9%/0.2%。3Q盈余降幅收窄，主因9月小客车收费天数同比添加2天。其间，客车收入占比高且坐落滨海出口大省的公路盈余较好，与货运关联度高的公路盈余偏弱。展望4Q，受当地债加速发行的催化，咱们估计客车与卡车景气量有望修正。交通部数据闪现，高速卡车通行量已由7月-9月中旬的同比降幅2.5%修正至在10月中下旬的同比根本相等。京沪高铁3Q旺季盈余下滑，或主因差旅需求偏弱、航空降价促销、恶劣气候以及高基数。大秦铁路3Q盈余下滑，主因降雨较多、进口煤分流。不过，当时已进入运煤旺季。

物流快递：快递&跨境盈余同比添加；快运&危化品&供应链承压

快递板块3Q24完结盈余同比添加，职业全体件量高添加、各公司均采纳办法优化本钱与费用，但个股体现因本钱开支周期、件量战略、快递外事务开展有所分解。快运职业收入增速大于盈余增速，需求较差连累运价。航空物流3Q冷季不淡，运价同比进步显着，东航物流单季盈余同比添加100.7%；跨境物流板块的嘉友世界盈余仍坚持同比添加。职业低景气使得供应链板块盈余同比下滑，中心事务收益低于预期。3Q危化品物流受需求偏弱连累，盈余同环比下滑；世界货代因事务结构不同，个股盈余体现差异较大。全体，空运货代盈余体现优于海运货代。

危险提示：经济添加低于预期，交易冲突，油汇危险，竞赛恶化。

研报《3Q24：集运/快递/跨境盈余体现优》2024-11-13

沈晓峰剖析师 S0570516110001 | BCG366

林珊剖析师 S0570520080001 | BIR018

林霞颖剖析师 S0570518090003 | BIX840

黄凡洋剖析师 S0570519090001 | BQK283

耿岱琳联系人 S0570124070117

互联网：OTA3Q成绩总结 - 赢利完成优于收入

3Q我国OTA途径收入根本契合预期，增速中枢高于海外的趋势接连，在国内游现已彻底复苏的布景下依托世界游和线上化获得额定添加空间，国内住宿ADR降幅本季度已有显着收窄，途径愈加精密化的补助调控下TR有小幅进步；海外OTA途径本季度收入超预期，首要来自于欧洲商场回温暖亚洲区域添加敏捷。全体职业层面赢利完成均优于收入，国内更安稳的格式下，携程、同程在3Q旺季以精密化补助、进步运营功率完结了超预期的赢利开释。估值层面，国内OTA途径24-26年具有更高收入和赢利复合增速，25年PE仍显着低于海外。

3Q旅行职业：国内游高基数下体现稳健，海外游动能接连

3Q国内旅行人次/收入彻底康复至19年水平，估计同比增速4Q起进入常态化区间。人均旅行收入（花费）呈现显着时节性动摇，3Q24根本与上一年同期相等，考虑到23年因机酒价格上涨旅行本钱更高，揣度24年或有更强的旅行消费志愿。3Q24出入境人次环比康复程度qoq+11pct，相较2Q24的-1pct有了显着进步，出/入境旅行人数康复至3Q19的82%/68%。世界航班虽仅康复至19年同期的79%，但客运量现已康复至19年的93%，标明出境旅行的需求仍旧旺盛，入境则在方针利好下仍继续开展。

财务视角：我国OTA仍旧稳健，海外OTA体现优于2Q

3Q24我国OTA途径的收入、赢利增速中枢仍高于海外OTA，但相对上个季度，海外除Airbnb外成绩体现优于2Q（Airbnb首要是公司自动为全球商场扩张加大了投入），首要来自于欧洲商场的回温暖亚洲区域的微弱添加（Booking）。费用端，海内外途径本季度费用率均环比下降。国内涵安稳的竞赛格式下，费用管控仍旧较为稳健，在3Q旺季仍然以精密化补助等方法完结了赢利开释，23年以来国内OTA赢利率继续进步。

运营视角：全球住宿ADR降幅缩窄，国内交通与职业坚持同速

住宿事务：间夜量国内安稳，海外略超预期，分区域看，亚洲间夜增速最快，欧洲及非北美区域次之，美国最弱。全球全体ADR降幅较2Q缩窄，国内2Q原先因为供应添加导致ADR下行，跟着供应添加趋势放缓，ADR降幅亦削弱。TR层面，国内TR小幅进步，首要来自于关于用户补助愈加精密化的调控，途径变现才能有所进步，海外则根本相等。交通事务：国内票务线上化根本饱满布景下，票量添加根本与职业坚持同速。3Q民航客运量yoy+12%，铁路客运量+7%，我国OTA途径票量坚持双位数水平。海外Booking获益于在亚洲（Agoda）布局机票事务添加优于Expedia。

估值层面看我国OTA途径仍具有较高性价比

3Q成绩发布后，收入端，Booking、携程的4Q及24-25年VA共同预期（简称商场预期）小幅上调，其他途径根本坚持不变；赢利端，除Airbnb外一切OTA途径24-25年商场赢利预期均有所上调。而从估值层面，国内OTA途径24-26年具有更高收入和赢利复合增速，25年PE仍显着低于海外。咱们以为国内的OTA途径仍然生长和盈余兼备，展现出较高的估值性价比。

危险提示：微观经济不确定性，出境运力缺少，签证方针危险。

研报《OTA3Q成绩总结：赢利完成优于收入》2024-11-26

夏路路剖析师 S0570523100002 | BTP154

苏燕妮剖析师 S0570523050002 | BTT483

邵浩岚联系人 S0570124070056

机械：全球工控三季报总结 - 区域与下流态势分解，内资较外资成绩更优

全球工控各区域商场体现分解，国产公司收入赢利优于海外

24Q1-Q3国内8家工控上市公司算计收入365.7亿元，同比+17.6%，归母净利40.5亿元，同比-7.5%。下流中新动力占比相对较大的公司受光伏锂电需求下滑影响，收入添加放缓或呈现下滑。其他厂商则获益于下流中如纺织、食物饮料、3C、机床等传统OEM增速较快，营收添加显示耐性。海外6家工控公司算计收入9339亿元，同比+3.1%。除施耐德外5家公司算计净赢利491亿元，同比-10.5%。部分海外企业下流中油气、3C、数据中心等范畴呈现结构性添加，但受其他区域需求弱及前期囤积库存待消化的影响，首要海外公司工控事务收入赢利仍呈下滑态势。

产能建造推动职业财物规划继续添加，现金流大幅改进

24Q3国内工控样本上市公司全体财物规划达821亿元，同比+16.1%。扩产提效的趋势是职业财物规划进步的原因之一。跟着国产厂商产品布局与产值规划的拓宽，叠加产线自动化晋级等提效趋势，在产能扩张改造方面的继续投入推动职业固定财物规划添加。24Q1-Q3工控样本上市公司运营性现金流净额达38亿元，同比+117.2%，咱们以为运营活动现金流显着上升首要系国内公司加强应收账款办理，应收账款增速与收入增速根本匹配。

工控事务盈余才能：海外明升实降，国内明降实稳

24Q1-Q3国内工控样本上市公司全体毛利率达31.85%，同比-3.19pp。但以24H1为例，国内工控样本上市公司归纳毛利率达 32.27%，同比-3.00pp，若除掉汇川新动力事务与埃斯顿机器人事务，毛利率为 38.24%，同比-0.66pp。此外，国内公司继续以品类拓宽与产品优化方法降本增效，故咱们以为实践24Q1-Q3国内工控样本上市公司工控事务毛利率体现或较为稳健。海外工控样本上市公司毛利率达32.19%，同比略增，首要获益于事务多元化。以ABB为例，2024Q1-Q3其电气/运动操控/进程自动化/机器人&离散自动化的运营赢利率别离为21.90%/18.60%/15.10%/6.90%，同比别离+2.30pp/-0.10pp/相等/-5.50pp，电气事务弥补了自动化事务盈余的下滑。

职业龙头增强费用管控力度，二三线厂商加大研制出售投入

24Q1-Q3国内工控样本上市公司期间费用率算计为21.1%，同比-1.01pp。其间汇川技能加大费用管控力度，24Q1-Q3费用率同比-2.19pp。除掉汇川技能，其他7家公司期间费用率为27.94%，同比+2.48pp，首要系二三线厂商跟着产品布局与下流职业的拓宽，对应研制与营销投入添加。24Q1-Q3国内工控样本上市公司净利率11.14%，同比-2.98pp；全体ROE达9.8%，同比-2.0pp。除施耐德外5家海外工控公司净利率与ROE 24Q1-Q3亦呈现下滑态势，净利率为6.80%，同比-1.01pp，ROE达8.97%，同比-1.7pp。

出资主张：注重本钱管控、国产代替和出海布局三条主线

1）本钱管控：工控产品商场竞赛剧烈，但经过新产品放量的规划效应，叠加推动产品换代与规划优化等方法降本，部分企业毛利率仍有望坚持安稳或逆势进步。2）国产代替：国内公司优化产品功能，革新出售架构，逐渐切入更多传统OEM大客户的供应链。此外，流程工业、半导体、数控机床等范畴曩昔被外资独占，下流自主可控需求促进国产代替加速。3）出海布局：全球化拓宽有望部分抵消内需动摇危险，咱们以为欧美商场对产品要求严厉，注重规范与功能，而新式商场客户涣散，关于途径触及才能有要求，主张注重国内工控企业在欧美商场的产品验证与在新式商场的途径布局开展。

危险提示：下流需求不及预期危险；新产品开展不及预期危险；原资料价格动摇危险；汇率动摇危险。

研报《全球工控三季报总结：区域与下流态势分解，内资较外资成绩更优》2024-11-12

倪正洋剖析师 S0570522100004 | BTM566

杨云逍剖析师 S0570523070001 | BVI795

电新：Q3总结 - 成绩承压, 根本面拐点初现

成绩承压，拐点或挨近

前三季度电力设备新动力板块盈余体现分解。本年以来新动力车工业链主旋律仍为供需错配、产能出清，但Q3电池与结构件环节龙头盈余才能已企稳，主张优选盈余安稳或触底环节的龙头。光伏主工业链价格低位磨底，但部分龙头企业环比减亏，近期方针转向趋势渐明晰，主张注重能耗操控、技能研制抢先的龙头。Q3海风开工开展缓慢，近期海风限制要素消除，主张注重获益于海风与出海逻辑，盈余才能有望继续修正的整机、海缆、铸锻件环节。中美Q3装机受时节性影响环减，但招中标仍有力支撑未来装机，对应标的成绩有较强支撑。

新动力轿车：需求同比添加，盈余才能有望逐渐走稳

前三季度国内新能车销量达832.1万辆，同比+31.6%，国内动力装机量达599.0GWh，同比+23.4%，欧洲因为补助退坡+对华征收反补助税同比增速放缓。职业盈余才能呈现走稳趋势，电池与结构件龙头体现出较强的盈余耐性，具有本钱优势的磷酸铁锂与负极头部企业市占率逆势进步。大都环节当时盈余才能或已挨近底部，部分环节呈现提价痕迹，跟着四季度及下一年需求上升，产能利用率进步，盈余才能有望环比改进。主张注重格式明晰、盈余才能安稳的电池龙头以及盈余才能首先触底修正环节龙头。

光伏：职业需求接连添加，部分头部企业环比减亏

24年Q1-Q3光伏职业需求侧坚持稳健增速，供需错配导致工业链价格继续下探，主工业链企业营收同比继续下滑，净赢利继续亏本，但部分龙头企业环比减亏乃至扭亏为盈，营运才能环比进步。光伏玻璃、EVA粒子和胶膜环节等辅材营收及盈余均同比下滑。咱们估计Q4工业链价格有望企稳，企业间盈余才能继续分解，主张注重能耗操控、技能研制抢先的龙头。

风电：Q3盈余承压，需求放量在即

需求端，Q3国内海风装机同比高增，陆风装机平稳添加，风机招标高景气，但因为工业链竞赛继续，价格遍及承压。盈余端，Q3风电职业盈余才能分解，整机厂盈余改进，零部件企业受降价影响盈余承压，大型化与出口才能较强的企业盈余优势显着。现在国内海风限制要素消除，咱们以为下一年海风吊装有望加速放量，叠加海外需求继续开释，出海抢先企业有望接受外溢订单，主张注重获益于海风与出海逻辑，盈余才能有望继续修正的整机、海缆、铸锻件环节。

储能：Q3中美储能招中标数据微弱，有力支撑未来装机

受时节性要素影响，中美储能Q3装机环比下滑，而招中标、存案等前瞻目标均体现微弱，咱们以为中美商场24年储能装机或可坚持高增，对应标的成绩存在较强支撑。欧洲本年前三季度户储装机同比下滑，微逆与电池包环节库存压力较大，后续户储需求状况仍需调查，大储有望接力户储起量，主张注重集成及PCS环节。新式商场户储大储需求向好，咱们看好新式商场需求继续性，出海企业盈余估值有望双击。

危险提示：新动力车产销量添加低于预期，工业链盈余低于预期；光伏装机增速低于预期，职业竞赛剧烈程度逾越预期；风电装机不达预期、弃风限电改进不达预期；储能装机量不及预期，相关方针落地开展不及预期。

研报《Q3总结：成绩承压, 根本面拐点初现》2024-11-09

申建国剖析师 S0570522020002 | BSK177

边文姣剖析师 S0570518110004 | BSJ399

陈爽剖析师 S0570524040001

周敦伟剖析师 S0570522120001 | BVE697

轿车: Q3总结 - 景气温文改进,毛利率创新高

Q3轿车板块毛利率创近5年单季新高，景气温文向上

Q3轿车板块营收同环比-0.2%/+2.4%，其间乘用车景气向上，零售量环比+13%，但因职业去库，批销增速稍低(6.5%)，子板块营收环比为+7.8%。轿车板块Q3毛利率同环比+0.8/0.9pct至17.0%，创近5年单季新高，系工业价值链晋级及海外事务开释盈余;净利率同环比-0.6/-0.5pct，系期间费率进步，特别汇兑动摇拉高财务费率。Q3板块运营性现金流同环比-289/-322亿至798亿，其间乘用车现金流获得改进，卡车/零部件现金流下滑。现在价格战略/库存等目标提示职业运转健康，方针催化下Q4轿车职业有望坚持高景气。注重ROE目标抢先职业，催化密布的智能化/底盘零部件板块装备。

24Q3零部件板块营收向好，出资性开销添加加码全球化

24Q3零部件板块营收同环比添加1.4%/1.5%，归母净赢利同比+0.8%，环比略降4.1%，详细看板块毛利率同环比+0.23/+0.16pct 至18.8%，净利率同环比则别离相等/-0.4pct，主因海外事务受汇兑动摇影响，Q3板块财务费用率环比添加0.52pct至0.8%。24Q3板块运营性现金净流入210.32亿元，同环比别离-102.59/-187.42亿元，Q3现金流环比回落或系汇兑动摇及账期添加影响；出资性现金流净流出403.75亿元，环比添加流出60.1亿元，同比多流出176.0亿元，本钱开支添加或系企业加码海外产能布局。

华为系/奇瑞链净利同比高增，规划效应驱动智能化/轮胎等板块盈余开释

详细看零部件板块:1)重要客户产销爬坡为添加自动力。“华为链”中心供货商，奇瑞链Q3营收同比均获微弱添加，且规划效应下净利增速更快。而Q3抱负/特斯拉/吉祥排产改进，也带动工业链头部企业成绩环比可观添加。2)轮胎头部企业海外工厂开释盈余，Q3净利增速继续高于板块;3)HUD/座舱域控等智能装备浸透率进步推动智能化子板块成绩向好，Q3营收/净利同比+11%/34%，均逾越板块均匀;4)轻量化板块成绩分解，爱柯迪海外产能爬坡带动净利同环比高增。旭升/文灿净利同环比下滑，则或受折旧摊销压力大/海外主体运营动摇影响。

客车出口奉献赢利弹性，摩托板块销管费用管控强化

客车出口奉献赢利弹性，Q3板块营收同比微增0.3%，归母净利则同比完结41%添加，复原会计准则调整影响，毛利率同比实践进步。卡车需求则继续受运价低迷及去库限制，运营收入同比-15.0%，板块归母净赢利同比-26.9%。24Q3摩托外贸因欧标切换、提货需求动摇，环比暂有回落，但内销旺季坚持较高景气，带动板块营收同比+17.8%，归母净利同比+16.2%。板块毛利率环比回落1.8pct，系汇兑动摇及新品周期下产品结构调整影响，但同比坚持0.84pct添加。Q3板块销管费用管控显着强化，出售/办理费率同比-0.1/-0.3pct，环比-0.9/-0.2pct。

板块持仓占比添加，零部件重仓占比进步

24Q3轿车职业重仓持股市值累计为1452.6亿元，环比添加324亿元；市值占比环比进步0.44pct至4.6%。其间零部件获益于下流排产状况改进，持仓份额继续上升。拓普集团24Q3持仓排名上升4名至第5位，伯特利、星宇股份、继峰股份的持仓排名别离上升3、7、8名。24Q3持仓排名上升的还有江淮轿车、新泉股份、抱负轿车、小鹏轿车等；24Q3持仓排名下降的包含潍柴动力、长城轿车、长安轿车等。

危险提示：微观经济下行导致需求缺乏；出口交易方针收紧危险。

研报《Q3总结：景气温文改进,毛利率创新高》2024-11-04

宋亭亭剖析师 S0570522110001 | BTK945

陈诗慧剖析师 S0570524080001 | BTK466

共用环保检测三季报：环保现金流接连改进，电力盈余稳健

水电/绿电超预期，环保现金流接连改进

回忆共用环保公司2024年三季报状况，电力职业中火电Q3度电赢利环比继续改进，同比有所分解，未来注重下一年电价vs煤价剪刀差；水电汛期来水改进，9月丰枯极转，未来盈余才能平稳；获益于风资源改进，绿电Q3成绩超预期，国补到账带来现金流改进，等待未来方针端催化剂；核电批阅加速，受机组大修节奏影响成绩分解；天然气供需相对宽松，气量/盈余承压，等待Q4居民顺价推动毛差继续修正；环保公司自在现金流与分红才能继续改进，化债方针或为又一驱动力。

电力：火电盈余环比改进，绿电注重国补回款

火电公司Q3入炉标煤单价或存在分解，度电盈余环比改进，盈余猜测（Wind共同预期）自2024/9/30以来下调2%（1H24中报后上调1%）。受汛期来水改进带动，水电成绩全体超预期，盈余猜测2024/9/30以来下调起伏多为个位数下调，显示水电盈余模式安稳性。获益于风资源改进、部分公司收到国补回款，绿电成绩全体超预期，且部分公司自在现金流显着改进，咱们以为风/光资源同比状况及国补回款节奏将为绿电公司Q4成绩首要亮点。

燃气：供需由紧平衡过度至相对宽松，等待Q4居民顺价

2024年以来多地顺价机制继续落地，毛差按期修正。但燃气公司3Q24赢利增速低于咱们此前预期，主因1）供需与时节要素，2）地产职业局势导致接驳事务承压，3）上一年同期高基数（新奥股份）或其他事务承压（深圳燃气）。燃气公司盈余猜测2024/9/30以来下调起伏中值2%（Wind共同预期），挨近1H24中报后下调起伏，但此次调整方差更大（-10~+6%，1H24中报后为-7~+1%）。咱们以为天然气需求是否改进及居民顺价履行效果或为燃气公司Q4成绩首要亮点。

环保：3Q成绩超预期，现金流继续改进，注重化债方针

环保公司盈余猜测2024/9/30以来下调起伏中值2%（Wind共同预期），较1H24中报后下调起伏（3%）略有收窄，首要仍受水价下调（重庆水务）、工程收入和赢利下降影响。现金流方面，多家环保公司自在现金流与分红才能继续改进，1-9M24三峰环境、旺能环境、上海环境、绿色动力、创始环保、永兴股份自在现金流（考虑财务费用）均为正，其间上海环境1-9M24同比由负转正；此外，瀚蓝环境、兴蓉环境、洪城环境等多家公司自在现金流相较1H24改进显着。考虑环保公司应收账款回收率与政府财务付出才能休戚相关，咱们等待化债方针推动支撑其盈余和现金流的进一步改进。

危险提示：煤价添加超预期，来水不及预期，绿电消纳不及预期。

研报《共用环保检测三季报：环保现金流接连改进，电力盈余稳健》2024-11-06

王玮嘉剖析师 S0570517050002 | BEB090

黄波剖析师 S0570519090003 | BQR122

李雅琳剖析师 S0570523050003 | BTC420

胡知剖析师 S0570523120002

固收：公募REITs三季报点评 - 波涛前行

公募REITs24年三季报出炉。分底层财物来看，高速公路通行费收入同比下滑，环比改进，收入多不及预期；工业园分解较大，工业厂房稳中向好，二线城市出租率下降，受时节性、自然资源动摇影响，环保动力体现分解；保租房、消费平稳运转，出租率全体安稳，部分物流园运营阶段性承压。从分红来看，边沿有改进，但大都项目三季度和前三季度可供分配金额同比下滑。组织“财物荒”布景下，公募REITs具有长时间出资价值，经济波涛式运转，成绩安稳的财物可逢调整恰当增配，如量价齐升的保租房、运管才能强的消费以及根本面边沿向好的高分配财物。

运营状况：分解接连，保租房、消费较稳健

从运营成绩看，高速成绩同比下滑，但环比改进，大都项目与预期值存在必定距离，保租房、消费较为安稳，可注重量价齐升的保租房项目和运管才能较强的消费财物，动力、环保财物受时节性影响，三季度成绩有所动摇，首钢绿能跟着全市日子废物燃烧处理才能的添加，处理量有所下降。工业厂房稳中向好，二线工业园出租率下滑，物流园量价承压、存量竞赛。

可供分配状况：同比大都下滑，但边沿有改进，完结率较好

特许运营权类REITs24年三季度派息份额多在1%-3%，均匀分配率为2.28%，而产权类REITs24年三季度派息份额多在1.5%以下，均匀分配率为1.15%，保租房类多在1.05%左右，工业园类分解较大，多在1%-1.3%。从可供分配金额同比改变来看，24年第三季度同比多下降，20个项目下滑，8个项目进步，从环比数据来看，环比多改进，三季度8个项目环比下滑，其他项目环比均进步。就可供分配金额完结率视点而言，大都项目完结率较为抱负。

出资主张：经济波涛式运转，不改长时间装备价值

到2024年10月25日，特许运营权类REITs累计均匀分配率为9.44%，而产权类REITs累计均匀分配率为4.86%。组织“财物荒”布景下，公募REITs 作为较高分红、危险适中、较低相关性的财物，仍具有中长时间出资价值。短期来看，年末组织“落袋为安”添加不确定性，权益商场修正、REITs新上项目添加、发行审阅提速对资金起到必定的分流效果，根本面仍是要点，从三季报成绩来看，成绩安稳的财物可逢调整恰当增配，如量价齐升的保租房、运管才能强的消费以及根本面边沿向好的高分配财物，经济波涛式运转，关于根本面走弱的项目主张坚持慎重。

危险提示：数据计算预算误差，公募REITs运营危险。

研报《公募REITs三季报点评：波涛前行》2024-10-31

张继强剖析师 S0570518110002 | AMB145

文晨昕剖析师 S0570520110003 | BSF414

王晓宇剖析师 S0570524070005

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